作家：吉祥证券股份有限公司 袁喆奇1 许淼2淫乱电影

节录：科技实力是面前大国之间概述竞争的要害身分，从当今寰宇各主要经济体的科技发展情况看，连年来我国概述科技水平有所提高，但距离优秀深刻国度仍有一定的差距。2023年10月召开的中央金融干事会议提议异日要作念好“科技金融、绿色金融、普惠金融、待业金融、数字金融五篇大著述”，其中将科技金融列在“五篇大著述”首位，意味着需要金融行业在维持科技企业的发展中饰演更进击的脚色。商酌国外在现国度的科技金融服务模式发现，不同的融资结构和金融体制下都存在切实可行的业务模式，不管是好意思国以平直融资为主的模式亦或是德日以波折融资为主的模式，其种植对我国异日科技金融轨制修复和模式翻新均有积极真谛：1）好意思国：以老本阛阓和风险投资为主导的平直融资占据主要塞位，辅以政府战略优惠以及信用担保的样式丰富科技型中小企业融资渠说念；2）德国：以政府主导、银行参与的波折融资样式占据主要塞位，以战略性银行入局迷惑，担保银行分摊风险撬动社会老本参与扶捏科技型中小企业成长过程；3）日本：以战略性金融机构+买卖银行动主导的波折融资为根基，辅以“信用担保+信用保障”轨制退换社会老本服务科技型企业积极性。

要害词：科技金融；金融；产业

2023年10月，中央金融干事会议提议异日要作念好“科技金融、绿色金融、普惠金融、待业金融、数字金融五篇大著述”，将科技金融放在“五篇大著述”之首。2024年7月，党的二十届三中全会召开，强调“加速酿成同新质分娩力更相适合的分娩关系，促进种种先进分娩身分向发展新质分娩力汇注，大幅提高全身分分娩率”，对科技、金融等维持科技翻新的体制纠正作出了部署，科技金融的进击地位进一步突显。参考国际种植，不同的融资结构和金融体制下都存在切实可行的业务模式，不管是平直融资亦或所以波折融资为主的模式，其种植对我国异日科技金融轨制修复和模式翻新均有积极真谛。本文通过回归好意思国、德国和日本服务科技型企业的样式，以总结适用于我国的战略启示。

一、好意思国：平直融资主导，多档次老本阛阓服务科技企业全人命周期

家喻户晓好意思国领有大家最为深刻和活跃的平直融资阛阓，限制2023年末，好意思国主要走动所纽约走动所和纳斯达克走动所算计总市值约为64.5亿好意思元，赓续领跑大家。平直融资体系在服务科技型企业融资过程中起到进击的作用，一方面以私募股权（Private Equity）和风险投资（Venture Capital）为代表的金融机构知足科创企业成立初期的融资需求，另一方面，多档次完善的老本阛阓为企业上市提供更为友好的轨制环境。

（一）熟识私募股权阛阓为好意思国科技企业成长添砖加瓦

好意思国风险投资主要罗致有限结伙制，对于一般结伙东说念主（GP）兼管束东说念主而言，资金的“杠杆”属性使得其八成用较低的出资额得到更大的投资收益，对于赔本承担的无尽干事缩小了投资过程的说念德风险，有限结伙东说念主（LP）只崇拜出资，参与投资收益分派，对于赔本仅承担有限干事。频繁来说，风险老本的资金将凭证企业筹画的不同阶段分期注入，同期也会参与到企业的管束当中，利用自身资源扶捏企业成长，匡助企业拓展融资渠说念和提高影响力。因此，风投体系和资金以及请示样式对于初创企业的工夫跨越、科技恶果转化以及居品推行方面都具有进击的作用，初创企业“高风险，高收益”的特征也合适风投资金的风险偏好。

从对企业各阶段投资额的占比散布来看，种子轮（Pre-seed/seed）和天神轮（Early-stage VC）是其主要的投资所在，推测打算机软件（Software）和医药以及生物科技（Pharma & biotech）是风险投资最为趣味的两个领域。

除了股权融资范围处于来源地位外，好意思国私募股权阛阓多元化的参与主体也为提高扫数这个词阛阓的活跃度起到要害作用，从以往少数的投资基金拓展到存在退休基金、捐赠基金、保障公司、钞票管束公司等繁密机构，蕃昌的机构不仅遮盖了从募资到退出的全经由，也对提高私募股权流动性起到了进击作用，举例发祥于好意思国老本阛阓的S基金（Secondary Fund）是一类专注于从投资者手中收购另类钞票基金份额、投资组合或出资原意的基金居品，先发性的上风也促使好意思国活着界私募股权二级阛阓流动性方面保捏捏续来源地位。

（二）多档次老本阛阓提供更宽松上市环境

老本配置动作老本阛阓功能的集合体现，建立灵验的分层轨制是知足不同类型需求的进击一步，亦然平衡总量和结构平衡的要害轨制。从好意思国老本阛阓体系来看，主要分离红：（一）面向大型企业的纽交所、纳斯达克大家精选和纳斯达克大家阛阓组成的主板阛阓；（二）面向高技术企业和中微型高成长企业的全好意思证券走动所和纳斯达克老本阛阓；（三）由OTCBB、OTC.PINK、OTCQX和OTCQB组成的向雄壮中小企业提供股权融资的OTC阛阓。

与分层轨制相匹配的是其天真的转板轨制，成就携码转板、代码分派新规、上市地点不影响IPO审核的等便利样式提高企业转板效劳，包括升级转板、左迁转板、平级转板和里面转板，其中升级转板指场外阛阓出动到纽约证券走动所和纳斯达克证券走动所上市走动，左迁转板指从主板阛阓缩小到场外阛阓走动或者从OTC阛阓左迁到监管更为宽松的灰色阛阓进行走动，平级转板主要值得是纳斯达克走动所到纽交所之间的转板，里面转板主淌若纳斯达克里面三个板块、纽交所和好意思交所之间同级别的转板以及包括OTC阛阓内从OTC.PINK板块出动到OTCQX和OTCQB板块。

图1：好意思国老本阛阓分层体系和转板轨制

此外，在企业上市战略方面，好意思国监管部门充分彰显了对于中小企业的包容性和怒放性，配合其多层老本阛阓体系，给予中小企业极大的融资便利。举例纳斯达克走动所自成立之初就允许未盈利企业上市，纳斯达克大家阛阓和纳斯达克老本阛阓提供了所有7种决策供企业遴荐，从营收、市值、净利润、现款流等多个维度判定企业的上市尺度，极大便利了科妙技力变现周期相对较长的企业进入老本阛阓。

完善的退市轨制通常是保捏阛阓高贵的进击基础，阛阓当然淘汰的布景下优质企业将得到更多的资金包涵。好意思股退市机制也主要分为自觉退市和强制退市，并购、特殊化等原因是自觉退市的主要原因之一，强制退市与国内访佛，上市公司不知足走动所的捏续上市尺度将会被走动所强制退市。总结来看，好意思股退市轨制的上风主要在于退市的尺度多元且容易量化、退市经由高效以及退市的渠说念更为丰富，准入退出体系的完善提高了老本阛阓的融资效劳。

从科创企业自身来说，从上世纪80年代至2022年末，好意思国科技企业IPO数目占比超越1/3，缓慢关联盈利情景的上市条目则缩小了科创企业上市门槛，1980年于今40年间未盈利上市企业平均占比达到42%，企业上市尺度的多元化合适科技企业盈利周期长，干预产出时刻长的本性。结合上文所述的完善的转板轨制，科技型企业也不错缓缓达成主板阛阓的上市，平直融资的样式进一步完善。

二、德国：波折融资为主，政府端积极迷惑

经典三级

从融资结构来看，固然从底层金融轨制来看德国和好意思国金融业都是混业筹画，但不同于好意思国以平直融资为主的融资结构，德国酿成的所以“银行主导”型的波折融资为主的融资结构。从范围占比上来说，银行在金融系统中的地位访佛于我国，限制2021年末，银行钞票占比达到60%。在维持科技企业融资行径中，德国政府通过战略性金融机构在其中分解了尽头进击的作用。德国每个州险些都有自身的战略性银行，其中联邦层面的战略性银行主淌若德国回话信贷银行（KFW）以及德国农地银行（Landwirtschaftliche Rentenbank），从职能上来说，KFW访佛于我国国度开导银行，德国农地银行访佛于我国的中国农业发展银行。从服务样式上来看，KFW主要通过三个样式知足企业需求：

（一）披发互异化贷款

德国颁布的《德国回话信贷银行法》明确KFW职能包括服务“中小企业和初创企业”以及“工夫跨越和翻新”融资需求的任务。在提供的居品方面，KFW针对不同人命周期客户提供了不同类型的惩处决策，举例针对有较大翻新后劲的中型企业提供“ERP数字化和翻新贷款”，促进其恶果转化过程。据统计，受到资助的公司每年约增多12亿欧元的额外翻新支拨，比未通过该贷款得到资金时高出1.6个百分点，销售额两年内增多了9.7个百分点3。

贷款利率方面也低于阛阓利率2个百分点傍边，KFW在老本阛阓低成本的融资以及来自于政府的注资是其披发低利率贷款的基础，格外是老本阛阓的融资占到KFW资金来源的90%，由于国度信用的背书，刊行成本较低。

（二）“转贷”机制提高效劳

“转贷”机制指企业向买卖银行（德国储蓄银行、伙同银行等）提议贷款苦求，然后由买卖银行信息初步分析后提交给KFW共同进行风险评估，苦求通事后再由买卖银行披发贷款。对于买卖银行来说，参与“转贷”过程八成赚取KFW贷款利率和阛阓利率的利差，而且拓展其中小企业客户群，赚取多元金融服务收益。对于KFW来说，“转贷”机制的存在不错提高其贷款披发的效劳，弥补其莫得营业网点的不及。对于政府来说，“转贷”不错缩小其投资项目的说念德风险和成本，前文提到的“ERP数字化和翻新贷款”即是“转贷”机制的优秀代表。

除了参与到KFW的“转贷”业务中，种种型买卖银行通常在中小企业服务领域分解其自身资源天禀维持不同类型的资金需求，是维持翻新式中小企业信贷融资的主力军，买卖银行贷款展望占到德国中小企业信贷的70%4。

分不同类型买卖银行来看，大型银行通过确立中小企业服务部门、组建专职团队来拓展该块业务，举例德国买卖银行成立了中小企业银行行状部。此外，丰富金融居品“货架”亦然大型买卖银行服务中小企业的进击样式之一，举例治疗其单子融资范围和准初学槛、提供长久期低息以致无息贷款以及中小企业贷款证券化居品都是德国大型买卖银行正在发奋的所在。

而捏续“深耕土产货”的储蓄银行和伙同银行则专注服务土产货中小企业。访佛于我国区域性银行，德国储蓄银行和伙同银行都触及明确的筹画区域，有益于其更好的服务当地企业，幸免同质化竞争。格外是在战略端也进一步欺压了储蓄银行的展业风险，永劫刻深耕土产货带来的信息化上风也有益于惩处中小企业穷苦优质典质物的问题。

（三）组建投资基金丰富中小企业老本金

除了上述平直披发贷款、“转贷”机制外，KFW通过成立子公司KFW Capital 以新设或者投资存量创投基金的样式参与到中小企业的融资过程。在投资对象遴荐上，KFW Capital明确被投资基金或者新设基金必须原意投资于德国初创企业或者以翻新工夫为导向的成长性公司，范围上不低于5000万欧元且需要有明确的投资的退出样式。在投资额度上，KFW Capital在单只基金的投资上限是2500万欧元，不超越基金总份额的19.99%。从当今来看，KFW Capital主要在高技术创业基金、欧洲回话计议风险投资基金、ERP异日基金以及Coparion基金四大领域。

三、日本：政府信用背书，银行提供资金维持

与德国金融体系访佛，日本服务科技型企业样式仍所以波折融资为主，以信用保证协会为代表的政府信用担保在提高买卖银行放款意愿以及撬动社会老本维持方面起到了进击作用。日本是世界上最早建立信用担保体系的且发展比拟完善的几个国度之一，格外是针对中小企业信用担保体系的建立灵验缩小了中小企业融资的难度。来源从法律体系上来看，日本担保机构确凿立和运作均以其法律法例为准绳，1953年8月发布的《信用保证协会法》激动确立了日本信用保证协会，随后日本政府赓续颁布了与之尽头套的《信用保证协会执行令》《信用保证协会法执行公法》等法律圭表，这些法律法例对信用保证协会规章的制定、与金融机构商定书的订立以及准备金索求等各个方面都进行了严格的圭表。

在法律法例的严格率领下，日本建立了以信用保证与信用保障相结合的信用担保体系，平直承担信用保证业务的主体是“信用保证协会”，“日本战略金融公库”为信用保证协会提供保证保障，“寰宇信用保证协会王人齐集”是信用保证协会的行业组织，此外信用保证协会共同出资成立“保证协会债权回收公司”特地从事债权管束和回收业务。信用保证业务指的是中小企业向金融机构借钱时，信用保证协会动作其保证东说念主为其提供担保服务，信用保障轨制指的是为中小企业作念担保的信用保证协会和日本战略金融公库订立保障契约。

图2：日本信用保证体系组织关系图

从资金来源上来说，担保机构组建以政府出资为主，老本金由出捐金（政府出资）、包袱金（金融机构摊款）和基本准备金（累计进出金额）组成，各级政府凭证不同区域间发展情况不同注入不同范围的出捐金给当地的信用保证协会补充老本金，而且列入各级政府以前度的财政预算。除了老本金除外，信用保证协会不错从中央（通过中小企业信用保障公库）和地方政府筹款，然后存入相关的伙同银行。

在服务中小企业融资方面，除了在融资担保等方面的政府信用背书除外，信用保证协会举座实行较低的信用保证收费，中小企业的包袱进一步缩小。信用保证费指的是信用保证协会在分解融资担保功能的时候向中小企业收取的用度，主要用于弥补信用担保损失以及筹画成本，分为基本费率、格外保证费率和额度保证费等，基本费率一般不超越1% 。格外是政府还条目金融机构对于保证贷款的贷款利率实行下浮轨制，使得贷款利率和保证费的融资总成本低于中小企业其他融资样式的成本，进而促进了该项业务的发展。

四、我国战略启示：优化轨制想象，激动模式翻新

结合国外优秀种植八成看到不管所以平直融资还所以波折融资为主的经济体都八成达成对于科技企业的金融服务，要害是找到安妥自身的发展说念路。概述我国试验布景和国外种植，本商酌从老本阛阓、战略维持和机构行动三个方面提议以下战略建议。

第一，优化轨制想象，为科技企业金融服务提供轨制保障。我国当今的社会融资机构仍以波折融资为主，买卖银行饰演着主要的资金供给方，买卖银行传统肃穆的风控文化与科技型企业自己高风险的特征之间存在自然隔膜，从而导致资金供需的不匹配。因此，战略优化需更好匹配科技型企业的本性，为金融机构维持科技企业提供战略环境。其实早在2015年，国务院就还是对于买卖银行开展投贷联动业务作念出相应安排，并在2016年由那时的银监会与科技部、央行王人集出台了《对于维持银行业金融机构加大翻新力度开展科创企业投贷联动试点的率领办法》，旨在完善科技金融服务模式，维持科创企业发展。但受限于银行自身的风险偏好、合规条目以及穷苦熟识的业务模式，投贷联动业务对于改善科技企业融资问题的效果有限。若何翻新和优化现存机制，从而迷惑银行资金八成更多参与到科技企业金融服务中去将是异日激动科技金融发展的要害。此外，当今我国平直融资占比依然较低，尤其是私募股权类机构范围较小，需要在轨制和战略层面给以更多维持，包括完善老本阛阓公法、加大对于私募股权类机构的维持、为科创企业上市提供更为有益的阶梯等等，从而激动平直融资体系对科创企业的维持。

第二，改善信用保证体系，改善科技企业融资环境。信用保证体系的完善是撬动社会老本参与科技型企业发展历程的进击器具之一，不管是通过战略性银行平直提供贷款维持亦或是动作担保机构对科技企业的融资提供安妥担保都是平衡买卖银行风险和收益的进击样式，从而改善科技企业的融资环境。

第三，金融机构主动动作，分解多元执照上风打造专科队列。临了，动作金融机构自身而言，尤其是买卖银行，应该加速激动模式翻新的设施，以国内大中型银行动例，其自己的金融执摄影对丰富，在投资端大宗领有答理子公司、公募基金、信赖等多元金融执照，因此在传统信贷服务模式难以平直诈欺的情况下，借助自身其他金融执照为科技企业提供概述金融服务的模式值得探索。与此同期，金融机构也应该加大对科技领域专科东说念主才队列的储备和培养，加大对前瞻行业的商酌力度，从而提高对科技企业的服务智商。

严防：

[1]作家简介：吉祥证券商酌所金融商酌团队执行副总司理，银行业首席分析师

[2]作家简介：吉祥证券商酌所银行业商酌助理

[3]国务院发展商酌中心.金融维持翻新式中小企业的德国实践和模仿[J].新经济导刊.2021

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校对：吕久彪淫乱电影